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Wall Sreet? Un meurtre ou un suicide?
Par Dani RODRIK

Par L'Economiste | Edition N°:2893 Le 31/10/2008 | Partager

Dani Rodrik, professeur d’économie politique internationale à la John F. Kennedy School of Government de l’Université d’Harvard, est le premier lauréat du prix Albert O. Hirschman du Social Science Research Council. Son dernier livre s’intitule One Economics, Many Recipes: Globalization, Institutions, and Economic Growth (Une économie, plusieurs recettes; globalisation, institutions et croissance). On retrouvera ses théories dans la Review of Economics and Statistics. On peut discuter avec lui (en anglais) sur [email protected]. Ces jours-ci, il n’est pas nécessaire de se donner beaucoup de mal pour montrer son scepticisme à l’égard du monde de la finance. Après une longue période de croissance, le mécanisme et le rêve se sont désintégrés. La crise qui a frappé tous les marchés financiers a enterré Wall Street et humilié les Etats-Unis. Comparées au renflouage, à hauteur de 700 milliards de dollars, des institutions financières en difficulté, orchestré par le département du Trésor américain, les crises des économies émergentes –comme la crise du pesos mexicain en 1994 ou la crise asiatique de 1997-1998 – sont ravalées au rang d’anecdotes. La crise n’aurait pas pris ces proportions actuelles si toutes sortes d’institutions financières ne s’étaient pas endettées jusqu’au cou dans la course aux dividendes. Mais alors à quoi jouaient les agences de notation? Si elles avaient fait leur travail correctement et émis à temps des avertissements concernant les risques, ces marchés n’auraient pas attiré autant d’investisseurs. N’est-ce pas là le cœur de l’affaire?Peut-être faut-il aller chercher les coupables de l’autre côté du globe. La forte épargne des ménages asiatiques et les énormes réserves de change en dollars des banques centrales étrangères ont produit un engorgement de l’épargne, poussant les taux d’intérêt réels au plus bas, tout en alimentant la bulle immobilière américaine et incitant les financiers à se lancer dans des aventures de plus en plus risquées avec de l’argent emprunté. Les décideurs macroéconomiques auraient dû reprendre la situation en main et agir rapidement pour corriger les énormes et intenables déséquilibres des comptes courants. Il n’y aurait alors pas eu autant de liquidités en circulation attendant qu’un accident se produise. Mais le véritable coupable est peut-être le Trésor américain qui a mal réagi au début de la crise. Alors que la situation était déjà au plus mal, le refus du secrétaire au Trésor, Henry Paulson, de renflouer la banque d’investissement Lehman Brothers a provoqué une contraction des marchés du crédit. Juste après cette décision, le financement à court terme, même des entreprises les plus saines financièrement, s’est asséché et l’ensemble du système financier est purement et simplement devenu dysfonctionnel.A la lumière de ce qui a suivi, il aurait mieux valu pour Paulson ne pas faire de manières et faire avec Lehman ce qu’il avait déjà fait avec Bear Stearns et avec AIG: les renflouer avec l’argent des contribuables. Wall Street aurait peut-être survécu et la facture aurait finalement été moins lourde pour les contribuables américains.Il est peut-être futile de chercher une cause unique à l’origine de la débâcle du système financier. Une pensée réconfortante –si vous voulez encore croire à une rationalité de la finance– est que cette crise était «une tempête exemplaire», un rare fiasco pour lequel un alignement exceptionnel des étoiles était nécessaire. Que dira l’autopsie de Wall Street? Que c’était un suicide? Un meurtre? Une mort accidentelle? Ou un cas insolite de dysfonctionnement simultané de tous les organes? Nous ne le saurons sans doute jamais. Les réglementations et précautions que prendront les décideurs pour éviter qu’une telle crise se reproduise seront donc fatalement vagues et d’une efficacité douteuse. C’est pour cette raison que vous pouvez être sûrs qu’il y aura une autre crise financière majeure dans les années à venir, une fois que celle-ci aura disparu dans les limbes de l’oubli. Vous pouvez parier les économies de toute votre vie sur le fait qu’elle se produira. C’est même certainement ce que vous allez faire!


Usual suspect

Mais quelle est la raison de cette crise? Si les solutions proposées ne s’attaquent pas à la racine du mal, le tout nouveau zèle régulateur risque d’anéantir aussi bien les innovations financières utiles que celles qui sont toxiques. Le problème est que les suspects ne manquent pas. Faut-il accuser les prêteurs sans scrupules de prêts hypothécaires, instigateurs de conditions de crédit –comme les taux d’intérêt «accrocheurs» et les pénalités pour remboursement anticipé– qui ont entraîné les emprunteurs sans méfiance dans la spirale de l’endettement? Peut-être, mais ces stratégies n’auraient eu aucun sens pour les prêteurs s’ils ne pensaient pas que les prix de l’immobilier continueraient à grimper. Le coupable est peut-être alors la bulle de l’immobilier qui s’est développée à la fin des années 1990, et la réticence manifestée par la Fed, sous la gouverne d’Alan Greenspan, à agir pour la dégonfler. Il n’en reste pas moins que le volume de créances titrisées (CDO) et de titres similaires était amplement suffisant pour maintenir le crédit hypothécaire. Cela vaut également pour les contrats d’échange de risque de défaut (credit default swaps, ou CDS), qui sont devenus un outil de spéculation au lieu d’une assurance, et dont le volume des transactions a atteint le montant phénoménal de 62.000 milliards de dollars.


Il n’y avait pas que du mauvais dans les subprimes!
Tentons donc de nous souvenir à quel point la logique des innovations financières, à l’origine de la débâcle actuelle, nous semblait séduisante il n’y a pas si longtemps.En premier lieu, personne n’a vraiment d’objection à ce que le marché du crédit serve la cause des propriétaires potentiels. Nous commençons donc par mettre en œuvre une réelle concurrence entre les prestataires des prêts hypothécaires. Nous permettons à des organismes, qui ne sont pas des banques, de faire crédit et de proposer des prêts hypothécaires plus créatifs, plus abordables aux acheteurs éventuels et avec lesquels les prêteurs conventionnels ne traitent pas. Nous faisons ensuite en sorte que ces prêts soient regroupés sous forme de titres adossés à des actifs qui puissent être vendus à des investisseurs, réduisant ainsi le risque du processus. Puis nous divisons davantage encore la chaîne des créances sur ces prêts hypothécaires en tranches de risques divers, en compensant les détenteurs de la variété la plus risquée avec des taux d’intérêt plus élevés. Nous demandons alors aux agences de notation de crédit de certifier que les titres adossés aux prêts hypothécaires les moins risqués sont suffisamment sûrs pour que les fonds de pension et les compagnies d’assurances investissent dans ces titres. Si certains sont encore un peu nerveux, nous créons des produits dérivés qui permettent aux investisseurs de souscrire une assurance contre un défaut de paiement des émetteurs de ces titres. Difficile de trouver mieux pour faire l’apologie des avantages de ces innovations financières! Grâce à elles, des millions de familles moins aisées et jusqu’alors en marge ont accédé à la propriété, les investisseurs ont encaissé les intérêts de leurs créances et les intermédiaires, leurs commissions et honoraires. Un rêve devenu réalité, auquel un grand nombre de financiers, économistes et politiciens ont cru jusqu’à il y a un an et demi.Copyright: Project Syndicate, 2008.Traduit de l’anglais par Julia Gallin

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